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小心滞胀——16年2季度经济和资本市场展望 一、滞胀预期出现——中美两国和资本市场同时预警滞胀。 中美两国同时出现滞胀迹象。16年以来，黄金和大宗商品领涨，而这在历史上只有滞胀期才会出现。与此同时，中美两国均呈现类滞胀迹象：美国2月核心CPI创8年新高，但经济走势稳中趋缓；中国前两月的物价明显回升，但同期经济则开局不佳。 二、货币刺激失效——货币流向生变，转型刺激无效。 联储加息催化，货币流向生变。从全球货币流向来看，08年金融危机以前资金主要流向实体经济，而在08年以后主要流向金融市场，但由于15年底美国启动加息、金融市场风光不再，因而价格处于历史底部的商品市场成为资金保值的重要选择。 美国制造通胀。首先从美国来看，由于其就业已经降至4.9%的充分就业水平，因而按照经典的菲利普斯曲线，其未来失业率的下降都意味着通胀率的上升，而今年以来美国通胀出现大幅跳升，意味着美国已经开始制造通胀。 转型刺激无效。16年中国加大了货币财政刺激力度，但同时下调了GDP目标增速，这说明货币缺口在扩大，很可能导致通胀的上升。而美国70年代、韩国90年代滞胀的经验表明，转型期的货币刺激无效，只会推升通胀而难以带来持续的经济增长。 三、风险暂时延后——2季度四大风险暂时延后，但警报并未解除。 风险暂时延后。由于美国3月加息延后，人民币短期反弹，通胀短期温和，加之信贷超增缓释信用风险，2季度国内金融市场或处于难得的喘息期，但从全年来看，这四大风险仅是延后而并未消除，仍需随时保持警惕。 美国加息延后，警报并未解除。美加息意味着从全球回收流动性，势必会带来新兴市场的动荡。美国3月加息虽再度延后，但由于通胀超增，6月加息概率仍大。 汇率短期企稳，贬值压力未消。由于美元贬值，人民币汇率短期企稳，但由于中国M2超增货币超发，从长期看贬值压力未消。 通胀持续回升，降准降息受制。货币超增会推升通胀回升，目前M1增速已经接近20%,历史上M1增速领先通胀大约6个月，意味着未来半年CPI有望持续回升，CPI在下半年或破3%，因而下半年货币政策或存在收紧风险。 信用风险高发。16年货币信贷超增、投资反弹，信用风险或再度延后，但当前违约层出不穷，产能过剩行业债券发行利率显著提升，意味着风险偏好仍难实质性改善。 四、黄金商品搭档——滞胀预期下，建议以黄金和商品为主展开配置。 美股上涨也靠印钞、美元多发同样贬值。过去几年美股涨幅远超企业盈利涨幅，本质的原因是货币超发，货币增速持续超过企业盈利和经济增长。但这其实意味着美元也在贬值，因而从长期看美元兑黄金在持续贬值，过去40年平均每年贬值7%。 日本货币超发泡沫经济，房价跌回原点。日本在80年代也出现了货币超增，货币增速超过经济和物价上涨需要，导致了股市和房市泡沫，叠加汇率升值，使得日本购买力虚高，导致资金外流，资产泡沫叠加外储流失促使日本央行加息，最终房价跌回原点，但是其汇率保持了稳定。 中国地产泡沫是最大隐患，提防俄罗斯模式。从09年开始，中国经济增速逐年下行，但货币增速未能及时下降，导致货币缺口不断扩大，而这也是各种资产泡沫的温床，中国房价涨幅与M2增速高度一致。我们估算中国一线城市住房的总价值可以买下半个美国，但这显然不合理。但未来未必是日本模式下的房价下跌，而不排除俄罗斯模式下房价持续上涨、但通过汇率贬值来消化泡沫的可能性。 黄金商品搭档，债市还需谨慎。在滞胀的预期下，我们建议以黄金和商品为主展开配置，对债市偏谨慎，而股市则以结构性行情为主，配置有定价能力从而转嫁通胀压力的传统企业，以及业绩高增能战胜通胀的成长性企业。 |
